2018基金从业《证券投资基金基础知识》第8章固定收益投资考点讲义汇总(4)

　　（2）债券市场价格越偏离债券面值，期限越短，则当期收益率就越偏离到期收益率。
三、利率期限结构和信用利
（一）利率期限结构与债券收益率曲线
　　任何债券的收益率都与固定收益证券市场的总体情况紧密相关，但不同债券的收益率并不都相同。
　　利率期限结构（tenn structure of interest rate），是指在某一时点上，各种不同期限债券的收益率和到期期限之间的关系。将这种关系在以期限为横坐标、收益率为纵坐标的直角坐标系上表示出来，就得到收益率曲线（yield curve）。中央国债登记结有限责任公司、中证指数有限公司、上海清算所等机构会定期发布我国各类债券的收益率曲线。
　　收益率曲线有四种基本类型（如图8-3所示）。第一类是上升收益率曲线，也叫正向收益率曲线，其期限结构特征是短期债券收益率较低，而长期债券收益率较高。第二类是反转收益率曲线，其期限结构特征是短期债券收益率较高，而长期债券收益率较低。第三类是水平收益率曲线，其期限结构特征是长短期债券收益率基本相等。第四类是拱形收益率曲线，其期限结构特征是，期限相对较短的债券，利率与期限成正向关系，而期限相对较长的债券，利率与期限呈反向关系。
 
（二）信用利差
1．信用利差概述
　　信用利差（credit spread），是指除了信用评级不同外，其余条件全部相同（包括但不限于期限、嵌入条款等）的两种债券收益率的差额。一般而言，投资者会要求更高的收益来补偿较高的违约风险，即违约风险越高，投资收益率也应该越高。
　　为度量违约风险与投资收益率之间的关系，将某一风险债券的预期到期收益与某一具有相同期限和票面利率的无风险债券的到期收益率之间的差额，称为风险溢价。
2．信用利差的特点
一般而言，信用利差有以下三个显著特点：
　　（1）对于给定的非政府部门的债券、给定的信用评级，信用利差随着期限增加而扩大。
　　（2）信用利差随着经济周期（商业周期）的扩张而缩小，随着经济周期（商业周期）的收缩而扩张。当经济处于收缩或下滑期时，公司的盈利能力下降，现金流恶化，
　　（3）信用利差的变化本质上是市场风险偏好的变化，受经济预期影响。从实际数据看，信用利差的变化一般发生在经济周期发生转换前，因此，信用利差可以作为预测经济周期活动的指标。
四、债券的久期和凸性
　　利率变化是影响债券价格的主要因素之一。久期和凸性是衡量债券价格随利率变化特性的两个重要指标。
（一）久期
　　债券的到期期限是最后归还本金的期限，没有反映附息债券在存续期内利息偿付的期限。例如，息票率为5%的10年期债券和年利率为5%的10年期零息债券，前者在到期还本之前有多次付息，每次付息实质上就是该债券的一部分到期；后者的所有本息都是到期时才支付，因此其所有现金流的期限都是10 年。因此，债券的到期时间并不能全面反映所有债券的期限特性。
为了全面反映债券现金流的期限特性，美国学者麦考利（Macaulay） 于1938 年引人久期（Duration） 概念，将其定义为债券本息所有现金流的加权平均到期时间，即债券投资者收回其全部本金和利息的平均时间。
　　在所有其他因素不变的情况下，到期期限越长，债券价格的波动性越大。对于附息债券而言，当其他因素不变时，票面利率越低，麦考利久期和修正久期就越大。其他条件不变时，久期越大，券价格对利率敏感度越高，波动性越大。久期可以用于估算收益率小幅度变化时债券价格的变化，当收益率变化幅度较大时，需要考虑凸性的影响。
案例8-5
　　使用久期估算债券价格变化
　　息票率6% 的3年期债券，每半年付息一次。当前市场价格为97.3357元，到期收益率为7%，麦考利久期为2.79年。假设债券的到期收益率忽然增加至7.1 %，债券价格将如何变化?
 
（二）凸性
　　对于债券收益的微小变化，久期可以给出利率敏感性测度。但随着收益变化程度的增加，这种方法会产生越来越大的误差。这是因为债券价格随利率的变化关系是非线性的。
　　价格-收益率曲线的曲率就是债券的凸性（convexity） 。凸性意味着债券的价格-收益曲线的斜率随着收益率而变化。
（三）久期和凸性的应用
　久期和凸性对债券价格波动的风险管理具有重要意义，债券基金经理可以通过合理运用这两种工具实现资产组合现金流匹配和资产负债有效管理。如果债券基金经理能够较好地确定持有期，那么就能够找到所有的久期等于持有期的债券，并选择凸性最高的那种债券。这类策略称为免疫策略（immunization strategies） 。选择免疫策略，就是在尽量减免到期收益率变化所产生负效应的同时，还尽可能从利率变动中获取收益。常用的免疫策略主要包括：所得免疫（income immunization）、价格免疫（price immunization）等。