中国资产管理行业价值链分析（最新发布）(5)

　　在银证互为资管产品销售渠道的合作模式中，一方作为资金供给方，另一方作为资产供给方，以商业银行和证券公司的资管产品为合作中介，最终实现双方资金投资与保值增值。就商业银行而言，受传统投资端资产投向限制，投资经验集中于固收领域，在股指、期指、两融资产、收益权等领域的投资可以借助证券公司的资管产品实现。就证券公司而言，基于其流动性管理需求，可通过购买现金管理型理财产品来保证流动性的同时增加资产的收益。

　　通道业务合作模式主要是商业银行提供资金，以证券公司作为通道方，实现资金的定向投资。商业银行具有广泛的资金获取渠道，资金可依托证券公司在证券及上市公司研究挖掘等领域的专项优势，优势互补，形成泛市值管理业务优势。但随着资管新规及配套细则出台，传统通道业务合作逐渐萎缩，双方在非标投资、泛市值管理领域的资管投行类合作空间被大幅压缩。

　　投顾服务合作模式主要由于银行理财产品转型过程中，涉及到产品线、运营、投资、风控等多领域协调，而证券公司在这些领域颇有经验，因此银证合作领域逐渐从传统经纪业务、通道业务等领域发展到投顾咨询等领域，证券公司加大针对银行需求的咨询定制服务，突破银行资管的局限。

　　产品估值等其他领域合作。资管新规后，银行理财产品开始向净值化转型。在净值产品市值法估值方面，商业银行初期存在一定困难，需要在系统建设、估值技术等方向寻求外部机构的支持，而证券公司在估值方面具有比较优势，伴随净值化转型逐步深入，证券公司有能力为商业银行提供相应支持，实现市值法估值架构的输出共享，提升合作深度。

　　（2）银证合作模式展望

　　资管新规后，越来越多的商业银行设立理财子公司，商业银行和证券公司之间的合作也迎来了新机遇。从资金端来看，《商业银行理财子公司管理办法》允许通过银保监会认可的其他机构代销理财产品，母行的销售渠道不是理财子公司唯一的产品发行渠道。而在其他金融机构中，证券公司的渠道建设更为完善，因此未来可能产生证券公司代销银行理财子公司产品的合作模式。对证券公司而言，随着居民财富的增长，客户的财富管理需求越来越多样化，因此在向财富管理转型的当下，证券公司可依托稳健的银行理财产品来满足券商渠道客户的资产稳健增值需求。

　　从资产端来看，一方面，商业银行可与证券公司在资产配置方面加深合作。2019年证监会发布的《证券基金经营机构管理人中管理人（MOM）产品指引（试行）》明确了证券期货经营机构在母管理人的核心地位，因此证券公司可借助多年来积累的证券基金管理人优势，为商业银行提供资产配置服务。另一方面，针对银行理财子公司权益类投研体系较为薄弱的需求痛点，券商可以发挥权益研究体系成熟的优势，配合理财子公司的权益投资需求；此外，投行领域的券商还可在充分了解理财子公司股权、债券类项目方面投资偏好的基础上，为其精准推介优质资产。

　　二、各类资管子行业的价值链发展策略

　　（一）资管子行业盈利模式比较分析

　　各资管子行业的盈利模式不尽相同，主要包括利差模式、佣金模式、管理费模式三种。利差模式利用向投资者承诺的预期收益与实际投资收益之间的差额来赚取中间费用；佣金模式各资管机构利用自身的优势进行投资业务，从业务收入中抽取佣金；管理费模式下，各资管机构帮助客户投资资管产品而收取相应的管理费，是资管业务的主要转型方向。

　　表10：各资管行业盈利模式比较

　　资料来源：普益标准整理

　　（二）各资管子行业价值链分析及发展策略

　　1、银行理财行业价值链分析

　　资管新规发布以来，银行理财净值化转型的步伐不断加快。在银行理财净值化转型的同时，银行理财的盈利模式也在逐渐转变。

　　图36：不同类型银行净值型理财规模占比

　　数据来源：普益标准

　　资管新规之前，利差模式是银行资产管理业务的主要盈利模式。在该模式之下，银行理财上游是基于自身的渠道优势和客户资源的理财资金，通过资金池运作，在下游资产端将大部分资金以持有至到期的形式投向以信用风险管理为主的固定收益类资产，在价值链中扮演短募长投和持有至到期的角色，投研实力和投后管理较为薄弱和单一。